一触即发！疯狂扩张之后 债务飙升 这个龙头股危险了？

作者：资本时差 简介：金融学博士，CFA，海外党 （闲来无事，扒扒上市公司）

雷布斯说过：站在风口，猪都能飞起来！

不过，风停了，猪照样也能摔死。

分析过很多上市公司，大多数爆雷的公司无非就是，风口之上疯狂扩张，风口一过尸横遍野。

今天我们要分析的这家公司就是如此。

它曾经被誉为光伏领域的擎天柱，2015年重整上市，股价一度达到19.4元，然而4年多时间过去了，如今的股价仅剩6.3元（12月6日收盘价），跌幅高达65%以上，擎天柱沦为了遁地鼠。

相隔两天，今天继续，这是我们存贷双高系列的第十弹。

一、风口之上 疯狂扩张

这家公司就是：协鑫集成！

说起协鑫集成就不得不提光伏产业，而光伏又是一个与政策补贴密切相关的产业。

整个光伏产业上游是晶体硅原料的采集、硅片的加工制作；中游是光伏电池和光伏电池组建；下游是光伏应用，比如像光伏电站这种。

而协鑫集成正是处于整个产业链的中游，主营业务就是光伏组件，系统集成包。

2013年7月份，管理层出台了《关于促进光伏产业健康发展的若干意见》，其中明确的提出了要大力扶持光伏产业，规划到2015年总装机容量达到3500万千瓦以上。

紧接着，13年8月份，发改委出台《关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知》，这份文件确定了光伏的政策补贴标准，光伏产业开始了大补贴时代。

同年11月，国家能源局印发了《太阳能发展“十三五”规划》，明确指出到2020年太阳能发电装机达到1.1亿千瓦以上。

短短不到半年时间，三大政策文件相继出台，政策力度支持非常大，中国的光伏产业迎来了它发展史上的大风口。

大风起兮云风扬，安得猛士拓四方，再笨的猪也得在这个时候起飞。

2015年8月份，在新能源民营企业龙头江苏协鑫的主导下，*ST超日完成重整，协鑫集成王者归来，上市之后的三个交易日之内，协鑫集成的股价暴涨了将近10倍。

风口之上，光股价涨不行，大补贴时代，要想赚更多的钱，那就得猛干，扩张、扩张、再扩张。

要扩张，反应到财务报表上就是固定资产和在建工程的急剧飙升。

相应的我们注意到在2015年到2016年期间，协鑫集成的在建工程从1.18亿飙升至2.87亿亿，增长了143.32%；固定资产从2015年的8.88亿，飙升至2017年的21.48亿，年复合增长率达到55.52%。

大幅增长的原因也很简单，就是投资生产基地扩大产能。

疯狂程度，令人乍舌！

二、扩张的背后是债务的急剧飙升

那么接下来问题来了，疯狂扩张，钱从哪来？

如果单纯的靠上市公司的盈利，基本上不可能，2015年公司盈利6.39亿，2016年公司还亏损2691.16万。

当然，对于上市公司来讲，融资根本不是难事，特别是当时国家还对光伏产业进行大力扶持，那融资就更不难了，协鑫集成的融资渠道之一就是：举债！

相应的我们注意到协鑫集成在2015年三季度的时候公司的带息债务为11.50亿，到2015年年底的时候带息债务就已经飙升到了46.12亿；2017年一季度公司的带息债务就已经达到了89.84亿，短短一年多的时间，公司的带息债务飙涨了681%。

而且借款的方式五花八门，什么质押借款、保证借款、信用借款、商业承兑汇票贴现、信用证贴现、应收账款保理，等等，几乎全都给用上了。

相应的我们注意到，公司的资产负债率在2015年到2017年期间分别为75.77%、79.42%、79.31%。

这个资产负债率在整个光伏行业当中是高还是低？来，我们做个对比。

从图中我们可以看到，协鑫集成与其他几家光伏行业内的公司相比，资产负债率最高。

三、补贴退坡 大梦破灭

风起了，猪飞了，风停了，就尴尬了！

光伏行业的拐点出现在2018年，来，我们看看2018年到底发生了什么？

2018年5月31日，发改委、财政部、国家能源局三部委联合发布了《2018年光伏发电有关事项的通知》，这份文件被市场称之为“531政策“。

531政策的核心在于：严控光伏发电建设规模，指引补贴退坡。

因为2013年当时对光伏产业进行扶持的时候，主要还是对C端用户进行的补贴，那么现在指引补贴退坡，最直接的影响就是需求减弱了。

可以试想一下，当时协鑫集成不断扩大产能，把产能给干上去了，可突然政策文件一出，下游需求减弱了，这可不就尴尬了吗？

相应的我们注意到，公司的存货周转率由2018年三季度的6.33 次下降到今年三季度的4.88次。

虽然公司在今年前三个季度分别取得净利润3169.33万 、1815.83万、-3626.14万，看似还行，但是今年前三个季度公司的扣非净利润却分别亏损1.31亿、1.54亿、1.99亿，扣非净利润的亏损幅度不断加大。

在这个时候如果你是协鑫集成的老板你会怎么做？一般来说就是转型。

转型往哪里转？

毫无疑问，这两年最火的就是半导体、芯片行业。

相应的我们注意到，在今年7月份，协鑫集成发布公告以5.61亿投资徐州睿芯电子产业基金，开始进军半导体行业。

不仅如此，协鑫集成还准备进行定向增发准备募集32.82亿元的资金加码发展半导体。

什么火做什么？这个思路听起来没毛病，但是根据我们看过的以往上市公司的教训，“追热点“这条路貌似并不好走，总体来看败的多成的少。

况且半导体是啥行业，我相信2018年之后大多数股民对这个行业肯定都非常熟悉了，难度有多大，每个人心里都门清。

四、存贷双高 债务压身

协鑫集成转型做半导体能不能成功？不清楚，但是公司目前的债务却是实实在在的。

截止到今年三季度，协鑫集成账上的货币资金为40.27亿，有息负债为48.75亿，其中短期借款就高达40.29亿，又是存贷双高。

于此同时，我们注意到公司的半年报又显示，货币资金当中受限的货币资金就高达43.87亿。

那么，协鑫集成账上真正可以腾挪的货币资金又有多少呢？

资金链短缺，大股东最为敏感。

今年9月份以来，协鑫集成的几个大股东都分别开始了密集减持，来，直接看下图。

短时间内如此密集的减持，什么原因？是对协鑫集成未来不看好吗？

不仅如此，协鑫集成的大股东，还都存在大比例股权质押等问题。

看到这儿，估计你对协鑫集成又有了一个重新的认识。

最后，这两天看到一句话，投资这个事情不是“疑罪从无”，而是“疑罪从有”，爆不爆雷？什么时候爆？这不是我们控制的，我们能做的就是要留有一份警惕。

好了，今天就说到这儿，关注“资本时差“给你最硬核的上市公司分析。

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